Resumo Este estudo investigou o comportamento dos Agentes Autónomos de Investimentos (AAIs) de urna corretora de investimentos, analisando se as suas decisöes são racionais ou influenciadas por atalhos mentais. Utilizando uma abordagem quantitativa e corte transversal, foram coletadas 107 respostas de um total de 280 AAIs por meio de um questionário. Os resultados destacaram a confirmação de sete vieses e heurísticas, como a aversão ao arrependimento (76%) e ancoragem (63%). Essas constataçöes ressaltam a importancia de os gestores e AAIs estarem conscientes dessas influencias, orientando efetivamente a tomada de decisöes. Este estudo contribui para a literatura de finançãs comportamentais ao identificar atalhos mentais relevantes na decisão dos AAIs, oferecendo insights valiosos para aprimorar práticas de gestão e estrategias financeras, com potencial impacto positivo ñas decisöes de investimento.
Palavras-chave: Finançãs comportamentais; Vieses cognitivos; Heurísticas; Tomada de decisão; Agentes autónomos de investimentos.
Código JEL: Gil, G40, G41.
0.1 Introdução
Entrar em um momento errado no mercado fináncéira pode resultar em um prejuízo fináncéira (Chagüe et al., 2019). De 2017 a 2020, o patamar da taxa básica de juros do Brasil caiu de 14,25% a.a. para 2% a.a. (BACEN, 2023). Existe urna constante necessidade de transmitir para os investidores brasileiros a informação de que ha investimentos no mercado fináncéira que sao mais rentáveis e seguros. Os Agentes Autónomos de Investimentos (AAIs) atuam na prospecção e captação de clientes, recepção e registro de ordens e prestação de informaçöes sobre os produtos e serviços (СУМ, 2023).
A teoria moderna de finançãs entende os agentes financeiros como seres racionais em suas decisöes (Decourt e Accorsi, 2004). Um dos primeiros estudos referentes à racionalidade dos agentes foi trazido por Harry Markowitz em 1952, por meio da Teoria Moderna do Portfolio e a Frontéira Eficiente. Markowitz (1952) sugeriu que o investidor leva em consideração duas variáveis: o retorno esperado e a variãncia dos retornos esperados. Assume-se que esses sao os únicos fatores que precisam ser considerados para a construção de um portfolio de investimentos. Em outras palavras, os agentes buscam maximizar o seu retorno com o menor risco pos sivel e minimizar o risco corn o maior retorno possível. Outros estudos relevantes para discussāo da racionalidade foram os de Sharpe (1964), Lintner (1965) e Mossin (1966), que apresentaram o Modelo de Precificação de Ativos de Capital (CAPM) e verificarãm que, se um ativo está sendo negociado acima ou abaixo do seu preço justo (fair value), introduz-se um risco nao diversificável (beta). Samuelson (1965) e Fama (1970) apresentam a Hipótese dos Mercados Eficientes (HME), em que se supöe que o preço dos ativos reflete completamente toda a informação disponível.
Em contrapartida, Simon (1957) sugere que o individuo não é completamente racional e que suas açoes sao consequências de impulsos emocionáis, tornando a racionalidade limitada. Kaizer et al. (2021) analisam que o processo decisorio avalia aspectos de otimização e satisfação, considerando individuos com racionalidade limitada. Melo e Fucidji (2016) relatam que o sistema económico muda ao longo do tempo e a capacidade de predição dos eventos torna-se impossível. Isso acontece porque os agentes nao conseguem obter e processar todas as informaçoes relevantes para a tomada de decisáo, tendo em vista a complexidade do sistema em que estáo inseridos (Melo e Fucidji, 2016). Diante disto, as teorías baseadas na racionalidade dos agentes nao sao completamente capazes de explicar os diversos fenómenos dos mercados.
Sendo assim, uma nova vertente teórica surgiu: a nomeada finançãs comportamentais. Esta vertente trouxe uma nova perspectiva para entender padroes do comportamento humano na análise de tomada de decisäo. Nesse sentido, foram verificadas experiencias psicológicas para mostrar potenciáis problemas na tomada de decisáo, ou seja, aspectos não racionais (chamados de vieses e heurísticas) que possam influenciar a escolha do ser humano (Kahneman e Tversky, 1979).
As finançãs comportamentais têm como objetivo criar um modelo mais condizente com a realidade do investidor, uma noção de investidor humano, propicia a influencias comportamentais que possam conduzi-lo a urna decisáo nao recomendada pelos criterios da racionalidade fináncéira (Yoshinaga e Ramalho, 2014).
Alguns estudos tambera apontam a existencia de tais vieses e heurísticas nos profissionais financeiros, tais quais, gestores de fundos de investimentos, consultores financeiros, bancários e assessores de investimentos (Cerulli, 2020; Damke et al., 2015; Linnainmaa et al., 2021). Esses estudos nao chegam a relacionar os vieses e heurísticas as características socioeconómicas do profissional.
Considerando estas discussöes, o presente estudo objetiva identificar quais vieses e heurísticas comportamentais estão presentes nos AAIs de um escritorio de assessoria de investimentos no Brasil. Buscou-se entender a relação de aspectos socioeconómicos de sexo, idade, escolaridade, tempo de carreira e tamanho da carteira de clientes com a presençã de vieses e heurísticas comportamentais. Assim, o presente estudo pode servir como urna ferramenta de auxilio para ajudar na fomentação de mercado de capitals no Brasil.
As características dos AAI foram analisadas e relacionadas aos vieses e heurísticas identificados, confirmando a presençã desses fenómenos. Os resultados destacara a prevalência de vieses como aversão ao arrependimento e ancoragem, indicando a influencia desses fatores na tomada de decisoes dos AAIs. Essas descobertas têm implicaçoes importantes para a gestäo de empresas de investimento, destacando a necessidade de conscientização sobre os vieses comportamentais entre os profissionais e a possível necessidade de intervenção para mitigar seus efeitos negativos.
1. Referencial teórico
1.1 A racionalidade
As teorías tradicionāls de finançãs têm como padrão central a ideia de que os agentes económicos sao racionais. Segundo a teoria classica, os preços dos bens sao definidos a partir dos custos de produção. A teoria económica neoclássica incluiu a demanda na formação dos preços. Esta demanda é definida pela satisfação ou utilizada proporcionada aos consumidores, cujas escolhas sao pautadas pela racionalidade (Yoshinaga e Ramalho, 2014). Sob essa ótica, pressupőe-se que o investidor seja racional durante o processo de tomada de decisão, sendo completamente capaz de analisar todos os dados que estão ao seu dispon Supoe-se, tambera, que todos os agentes do mercado possuem o mesmo número de informaçöes (Samuelson, 1965; Fama, 1970).
Os principais estudos que discutiram a noção de racionalidade foram os de Markowitz (1952), em sua Teoria Moderna do Portfolio e da Frontéira Eficiente; Sharpe (1964), Lintner (1965) e Mossin (1966), com o CAPM; e Samuelson (1965) e Fama (1970), mediante a Hipótese dos Mercados Efici- entes (HME).
1.2 Finançãs comportamentais
As finançãs comportamentais começãram a questionar a Hipótese dos Mercados Eficientes (HME) com a premissa de que os agentes económicos não tomam decisőes de forma estritamente racional (Yoshinaga e Ramalho, 2014). Dado que os individuos não são completamente racionais, eles atuam por meio de impulsos emocionáis em muitas de suas açöes, logo, essa racionalidade é limitada (Simon, 1957). No entanto, Thaler (1999) afirma que uma possível racionalidade no mercado aínda poderla ser encontrada na performance dos gestores de fundos de investimentos.
Quando confrontados com um problema mais complexo do que estão habituados, os individuos tern como reação natural reduzi-lo a um determinado modelo, para facilitar o seu entendimento (Balcstrin, 2002). Isto ocorre devido à sua limitação de absorver, sintetizar e processar as informaçöes a tempo. Como consequência, contentam-se com decisőes satisfatórias. Este entendimento foi trazido para finançãs comportamentais por Kahneman e Tversky (1979). Os autores entenderam que, ao serem confrontados por uma decisão, os individuos avaliam as probabilidades e decidem de forma mais sistemática, diferente do que os analistas de decisão racional sugeriam.
Finançãs Comportamentais é urna perspectiva que busca estudar como os aspectos psicológicos influenciam no processo de tomada de decisão nos investimentos (Kaizer et al., 2021). De acordo com Shefrin (2010), o primeiro artigo formalmente publicado no campo de finançãs comportamentais foi o de Slovic et al. (1972). No entanto, apenas em meados da década de 1970 os teóricos de finançãs começãram a adotar mais fortemente os fatores comportamentais em suas pesquisas.
Tversky e Kahneman (1974) propuseram a base teórica fundamental do estudo do comportamento dos investidores, a essencia da perspectiva ou do prospecto. Essa teoria tem como objetivo auxiliar a tornada de decisőes usando como base a teoria da utilidade. As Finançãs Comportamentais não buscam substituir os pressupostos da teoria economica tradicional, mas sim os complementar, incluindo aspectos psicológicos em suas análises, para explicar eventos práticos que nao sao levados em consideração pela racionalidade. Dada a importancia do estudo, Thaler (1999) enfatiza que, se ha a criação de um caminho aleatorio dada a irracionalidade do mercado, faz-se necessario estudar a sua direção.
Kahneman e Tversky (1979) demonstraram que, onde há possibilidade de ganhos, os individuos sao desfavoráveis ao risco. Porem, sao predispostos ao risco em situaçoes de perdas. Eles avaliam os ganhos e perdas de formas diferentes. Tambera incluem as discussöes sobre os "vieses cognitivos", que possuem um grande peso no processo de tomada de decisão (Barros e Felipe, 2015). Outros pontos importantes dessa perspectiva sao o fato de que:
(a) substitui o conceito de utilidade esperada;
(b) substitui o conceito de aversão a riscos como regra universal e introduz o conceito de aversão a perdas;
(c) a aversão a perdas é gerada pelo fato de as perdas trazerem "dor" maior do que a "alegría" dos ganhos na razão de aproximadamente 2 para 1;
(d) as perdas sao medidas em relação a um referencia! pessoal, único, e que muda com o tempo;
(e) a aversão a riscos ocorre apenas em situaçoes que envol vem ganhos;
(f) nas situaçoes que envolvem possibilidades de perdas existe propensão a riscos; e
(g) individuos tendera a distorcer as probabilidades, de forma gerai superavaliando probabilidades pequeñas e subavaliando probabilidades medianas ou altas.
1.2.1 Heurísticas
No inicio dos anos 1970, Kahneman e Tversky realizaram alguns experimentos para verificar se os conceitos da teoria moderna de finançãs eram encontrados. Chegaram à conclusäo de que as pessoas entrevistadas para o estudo, na grande maioria alunos, aceleravam o seu processo de decisão. Por consequência, a tomada de decisão se tornává de alguma maneira mais simplificada. Portanto, ao inves de ir atrás de mais informação para auxiliar na sua tomada de decisão em cenários de incerteza, como sugere a teoría moderna, o aluno opta por concluir o processo de decisão logo após acreditar ter feito uma análise completa da situação. Conforme os autores, isso decorre do fato de que o ser humano se baseia em um número limitado de principios heurísticos para avahar probabilidades e tentar prever algum valor no processo decisorio. Essas heurísticas de julgamento constituera o processo criado cora o objetivo de encontrar uma solução para um determinado problema. Elas sao consideradas "regras de bolso" ou "atalhos mentais" para a tomada de decisão sem ter que analisar toda a informação disponível.
Kahneman e Tversky (1979) sugerem que há très tipos de heurísticas, apresentadas no Quadro 1, que influenciara no processo de tomada de decisão: representatividade, disponibilidade e ancoragem.
As heurísticas de representatividade tratam de quando um determinado evento ou objeto lembra um outro evento ou objeto. Essa lembrançã é usada como referencia para construir mentalmente estimativas de valores ou probabilidades de ocorrencias (Yoshinaga e Ramalho, 2014). Essa heurística se associa à tendencia dos individuos de utilizaren! determinados estereotipos para realizar julgamentos (Boussaidi, 2013). Por exemplo, o desempenho excepcional de urna determinada empresa no passado é "representativo" do que essa mesma empresa continuará a ter no futuro, assim como escolher a compra de uma ação considerando somente seu retorno passado.
Sobre as heurísticas de disponibilidade, estudos comprovaram que as pessoas tornam decisöes bascadas no conhecimento mais fácilmente disponível, em vez de examinarem todas as alternativas (Tversky e Kahneman, 1974). Grandes grupos de eventos sao mais fácilmente lembrados do que eventos menos frequentes. Os eventos corn maior probabilidade de ocorrer sao mais fácilmente imagináveis e, quando dois eventos ocorrem juntos, o individuo os associa fácilmente. Por exemplo, quando noticias ruins de uma empresa saem no jornal, levando o investidor a nao analisar e, portanto, a nao comprar.
Por fim, as heurísticas de ancoragem consistem na tendencia dos individuos de serem extremamente influenciados por crençãs e opiniöes previas ou por eventos salientes (Tversky e Kahneman, 1974). Estimativas feitas originalmente com base em evidencias frágeis nao sao revisadas pelos individuos, mesmo quando há informaçöes posteriores mais coniiáveis, que contradigam suas crençãs iniciáis. Isto acontece porque a mente humana é ineficiente quanto à avaliação de magnitudes absolutas, precisando sempře partir de um ponto de referencia: a áncora. A presençã da áncora faz o individuo formular urna estimativa bem próxima ao valor por ela sugerido, ignorando probabilidades anteriores e a confiabilidade da informaęao. Por exemplo, na compra de urna ação com preço-alvo, o investidor aceita somente vender quando o preço for atingido.
1.2.2 Vieses
Utilizando-se de atalhos mentais ou heurísticas, o individuo pode ser levado a erros ou desvíos sistemáticos, denominados vieses cognitivos (Yoshinaga e Ramalho, 2014). O vies do status quo significa deixar as coisas como estäo. Quando os individuos sao confrontados a tornarem uma decisäo, quase sempře existe a possibilidade de nao fazerem nada. A causa deste vies é a aversão às perdas e ao arrependimento (Kahneman et al., 1991), como, por exemplo, manter a carteira como está, nao ir atrás de melhores aplicaçoes. Em contrapartida, o vies "movimento de manada" reflete a necessidade que as pessoas têm de agir como a maioria. Se a maioria está indo em uma direção, provavelmente ha urna boa razäo para fazer o que estäo fazendo (Tversky e Kahneman, 1974). Um exemplo desse movimento é quando o investidor decide comprar determinado ativo pelo fato de outros investidores estarem fazendo o mesmo.
A percepção sobre o risco e retorno é altamente influenciada pela forma como os problemas sao estruturados e apresentados. Esta noção representa o viés cognitivo de framing (Kahneman e Tversky, 1979). Por exemplo, o fundo de investimento ABC ficou dez meses positivo no último ano (olhar dos ganhos). O fundo de investimento ABC ficou dois meses no negativo no último ano (olhar da perda). A chance de o fundo ser escolhido pelo investidor por meio da ótica dos ganhos é maior do que pela ótica das perdas.
Já a tendencia que os individuos têm de preferir, dentre duas opçöes, aquela que lhes ofereçã um ganho imediato, mesmo no caso de ser consideravelmente menor do que a alternativa, é o chamado descontó hiperbólico (Heukelom, 2007). Este viés contempla a ideia de "mais vale um pássaro na mao do que dois voando", ou, ainda, quando deparado entre escolher receber R$100 hoje ou R$110 amanhã, o investidor opta pela primeira alternativa.
De acordo com Mosca (2009), para alguns pesquisadores, o excesso de confiançã é o viés de maior influencia no processo de decisäo de investimentos. Este excesso faz os individuos darem mais valor aos seus conhecimentos do que de fato possuem e, ao mesmo tempo, subestimarem os riscos, acreditando na sua capacidade de controlar determinados eventos. Um investidor que faz diversas operaçöes pode até acertar diversas vezes, porem, em função dos custos incorridas nas transaçöes, perde para o mercado em termos líquidos.
Também se destaca o viés de aversão à perda, considerado um dos pilares das finançãs comportamentais. Os investidores ponderam tanto os ganhos quanto as perdas. Entretanto, não dão a ambos o mesmo valor psicológico. Eles passam por um estresse maior quando experimentam perdas em um mercado de baixa do que se sentem recompensadas por ganhos semelhantes quando o mercado é de alta, mesmo que a baixa e a alta tenham a mesma proporção (Kahneman e Tversky, 1979). A aversão à perda faz os investidores segurarem seus investimentos que estejam com prejuízo, para venderem os ativos que estejam com lucro, resultando em um portfolio com retornos subótimos (Pompian, 2006).
Resultado do viés de aversão à perda, o vies do efeito disposição é a tendencia de realizar ganhos de forma rápida e, ao mesmo tempo, reter mais tempo na carteira os ativos perdedores por mais tempo na carteira (Ramos, 2018). Tanto a aversão à perda quanto o efeito disposição säo muito parecidos com o vies de aversão ao arrependimento. Durante o processo decisorio, os agentes económicos tendem a antecipar prováveis sensaçöes de arrependimento, e essas sensaçöes impactam na tomada de decisäo (Loomes e Sugden, 1982). Por exemplo, o investidor que nao se desfaz de determinado ativo por nao querer admitir que tornou uma decisäo que resultou em prejuízo (Pompian, 2006).
Por fim, pontua-se o vies do retrospecto, a tendencia que o ser humano tem de afirmar determinado evento somente depois que o evento acontcceu, superestimando o grau de ocorrência ou nao ocorrencia do mesmo (Macedo et al., 2007). Um exemplo é o investidor que compra determinado ativo e nos dias seguintes o ativo se valoriza. Ao comentar o fato com um amigo, este Ihe diz: "Eu sabia que esse ativo iría subir esta semana". Pőrém, este amigo nao Ihe fez qualquer comentario sobre a valorização nos dias que a antecedem.
1.3 Vieses e heurísticas em profissionais do mercado financeiro
Sao raros os estudos em finançãs comportamentais que buscam entender os vieses e heurísticas dos profissionais financeiros. No entanto, alguns autores ja se propuseram a abordar o tema e levantar esta questão, encarando o agente financeiro como um individuo menos racional do que se acreditava.
Inicialmente, Kahneman e Riepe (1998) escreveram um artigo para guiar os assessores de investimentos a entender melhor como os vieses se manifestam em si mesmos e nos seus clientes. Neste trabalho, os autores criaram um check-list que auxilia o assessor financeiro a fazer uma autoanálise com o objetivo de identificar quais fatores o levam a obter vieses que pođem induzir seu cliente a cometer eventuais erros. Fica claro, também, a definição do papel do assessor de investimentos, o quai deveria se guiar e servir aos interesses do investidor.
Em 2020, a corretora americana Charles Schwab contratou urna consultoria para fazer urna pesquisa com os assessores de investimentos com a finalidade de identificar a presençã de alguns vieses comportamentais nos profissionais. Esta pesquisa concluiu que a maioria dos assessores de investimentos está sujeita ao vies de aversão à perda (82%); 65% estão sujeitos ao viés de excesso de confiançã; 58% ao viés de disponibilidade; 54% ao viés de confirmação e, por fim, 51% dos profissionais apresentaram o viés de representatividade (Cerulli, 2020).
Além de mensurar os vieses e heurísticas, o trabalho de Linnainmaa et al. (2021) buscou mensurar outros fatores comportamentais dos assessores de investimentos e o seu impacto na carteira dos sens clientes. A pesquisa foi feita com 4.407 assessores de investimentos no Canada e concluiu que os profissionais investem na sua carteira pessoal de forma semelhante à que recomendam a sens clientes, sugerindo-se, dessa forma, que há um impacto das crençãs do proprio assessor na forma como a carteira dos clientes é elaborada.
Em um contexto brasileiro, Damkę et al. (2015) fizeram urna pesquisa com 98 gestores de fundos de investimentos no Brasil e utilizarãm 18 vieses comportamentais para identificar se há ou näo vieses comportamentais. O resultado da pesquisa confirmou 11 dos 18 vieses.
Fica evidente que os assessores de investimentos estáo sujeitos a vieses e heurísticas comportamentais, porem, diferente destes achados. Esta pesquisa busca identificar quais sao os vieses mais presentes e se eles tern alguma relação com algumas características do profissional.
2. Aspectos metodológicos
2.1 Coleta e análise dos dados
O presente estudo se caracteriza pela abordagem quantitativa, com fins descritivos e corte transversal. Realizou-se a aplicação de um questionário fechado com uma escala validada na literatura, a escala de Damke et al. (2015). Bascada nos trabalhos de Pompian (2006, 2012), esta escala visou buscar evidencias de vieses comportamentais nos gestores de fundos de investimento no Brasil. O questionário contemplou 16 questőes: oito estáo relacionadas aos perfis sočiais e demográficas dos AAIs e informaçôes da atuação, como: tamanho em milhöes da sua carteira de clientes, quantos clientes possui, tempo de casa e tempo de mercado fináncéira; e oito testam vieses e heurísticas diferentes. Esses vieses e heurísticas escolhidos para serem testados, conforme apresentados no Quadro 2, foram os que mais apareceram na pesquisa de Damke et al. (2015).
Para esta pesquisa, foi utilizada a escala tipo Likert de 7 pontos. Ñas afirmaçöes de 1 a 7, os graus de concordancia foram: concordo totalmente, concordo parcialmente, indiferente, discordo parcialmente e discordo totalmente. Já na afirmativa 8, relacionada ao otimismo, as possíveis respostas foram: muito melhor que a média, acima da média, medio, abaixo da média e muito pior que a média. Considerou-se como presençã de vies ou heurística o nivel 6 e 7 da escala. No processo de coleta, o questionário foi enviado pelo WhatsApp ao grupo oficial dos AAIs da empresa, em formato on-line, utilizando o Google Forms. Ele permaneceu disponível para recebimento de resposta durante o período de 4 a 7 de maio de 2020. Baseou-se em urna amostragem por conveniencia, em que foram selecionados os 280 assessores de investimentos de um escritorio de assessoria de investimentos. Das 280 pessoas escolhidas, 107 responderam ao questionário, e todas o responderam em sua totalidade, resultando em um índice de respostas de 38,2%. Para análise dos dados obtidos, efetuou-se estatística descritiva e aplicaęao da análise de variancia (ANOVA), com o software estatístico Stata.
3. Análise de resultados
3.1 Características dos Agentes Autónomos de Investimentos
Na Tabela 1 apresentam-se os resultados das características sočiais e demográficas dos AAIs pesquisados. Percebe-se que 86,9% dos entrevistados sao do sexo masculino, e 13,1% do sexo feminino. Referente à idade dos AAIs que responderam ao questionário, 76,6% possuem entre 18 e 30 anos. Quanto à graduação, majoritariamente, os entrevistados sao de engenharias (45,8%). Formados em administração correspondem a 26,2%; em economia, a 11,2%; e outros, 16,8%. Em relação à pos-graduação, os entrevistados com MBA no Brasil representam 29%; e sem pos-graduação, 67,3%. Sobre aspectos profissionais dos AAIs, a experiencia no mercado financeiro ficou em 71% para os que responderam entre um e trés anos. O que faz sentido tendo em vista que a empresa tem uma média de idade dos AAIs baixa.
A Tabela 1 aínda traz resultados referentes ao tempo em que os AAIs trabalham na empresa, apresentando dados com equilibrio: 21,5% entre 0 e 6 meses; 27,1% entre 6 a 12 meses; 25,2% entre 12 a 18 meses; 11,2% entre 18 e 24 meses; e 15% acima de 24 meses. O tamanho da carteira dos AAIs em reais também demonstra urna certa igualdade nos números, com 8,4% dos entrevistados com carteira de R$5 milhöes; 31,8% com carteira entre R$5 a R$20 milhöes; 31,8%, de R$20 a R$40 milhöes; 14% de R$40 a R$60 milhöes; e acima de R$60 milhöes também com 14%. Por fim, o número de clientes mostra equilibrio para os que possuem entre 70 e 100 clientes (36,4%) e para os que possuem acima de 100 clientes (37,4%).
3.2 Confirmação dos vieses e heurísticas testados: respostas do questionário
Na Tabela 2 demonstra-se a confirmação dos vieses e heurísticas testados. Baseou-se em Damke et al. (2015) e se considerou a porcentagem referente aos entrevistados que responderam "concordo totalmente" e "concordo parcialmente" nas afirmaçöes de 1 a 7, e que responderam "muito melhor que a média" e "acima da média" na afirmação 8 como confirmação do respectivo vies ou heurística. Damke et al. (2015) consideram um vies ou heurística como "confirmado" apenas quando a porcentagem de respostas para o viés é de no mínimo 20% para os graus de concordancia de níveis 6 e 7 da escala.
Conforme a Tabela 2, ao averiguar os resultados, observa-se que alguns vieses se destacaram mais que outros nos AAIs pesquisados: aversão ao arrependimento (76%), excesso de confiançã 2 (65%), heurística da ancoragem (63%), retrospecto (52%) e aversão à perda (50%). Os vieses framing (37%) e a heurística da representatividade (31%) foram confirmados, porem, não tão fortemente quanto os primeiros cinco da lista. O vies excesso de confiançã não foi confirmado, pois a porcentagem foi inferior a 20%. Tais resultados reforçãm a existencia das heurísticas e vieses em conformidade com o experimento de Kahneman e Tversky (1979).
Estes resultados corroboram os achados de Damke et al. (2015) em ges- tores de fundos de investimentos no Brasil. Na sua pesquisa, os autores identificarãm a presençã majoritária dos vieses: excesso de confiançã 2 (77,5%) e aversão ao arrependimento (75,51%), números bem próximos aos encontrados no resultado deste estudo. Além disso, o mesmo estudo de Damke et al. (2015) também nao confirmou a existencia do viés de excesso de confiançã, em linha com os resultados aquí expostos.
Ao se comparar este estudo com os resultados empíricos encontrados na corretora americana Charles Schwab (Cerulli, 2020), ha resultados semeIhantes e contrarios. Na pesquisa corn os assessores da corretora americana, identificou-se o viés de aversão à perda, da mesma forma que encontrados e expostos na Tabela 2. Em contrapartida, na corretora americana, identificouse a presençã do vies de excesso de confiançã, sendo um resultado contrario ao da amostra pesquisada neste artigo, na qual o viés nao foi confirmado.
3.3 Resultados dos testes de comparação de medias
A fim de obter os resultados para responder ao objetivo do estudo, foi utilizada a análise de variancia (ANOVA) e relacionadas as características dos A Ais corn os vieses e heurísticas confirmados no questionário. Em relação ao sexo, verificou-se que nao houve efeito significativo entre as medias dos homens e mulheres: (F (1,105) = 1,30 p-valor> 0,05). O p-valor foi de 0,2564. Sendo assim, afirma-se que os vieses e heurísticas de homens e mulheres sao, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente. Sobre a idade, também nao houve efeito significativo entre as medias de respostas dos entrevistados: (F (2,104) = 0,78 p-valor> 0,05). O p-valor foi de 0,4597, logo, entende-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação à idade sao, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente.
Referente à graduação dos entrevistados, o p-valor foi de 0,8374 (F (3,103) = 0,28 p-valor> 0,05). Portanto, percebe-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação à sua graduação sao, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente. Em contrapartida, sobre a pos-graduação, o p-valor foi de 0,0018 (F (3,103) = 5,37 p-valor< 0,05). Assim, verifica-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação à sua pos-graduação possuem uma pequeña significancia. Presume-se que, ao obter mais conhecimento técnico e teórico, o AAI desenvolva mais a sua racionalidade, diminuindo, por consequência, a probabilidade de se utilizar de vieses e heurísticas para a tomada de decisao.
Quanto à experiencia no mercado financeiro, isto é, o tempo que os entrevistados trabalham no mercado financeiro, o p-valor foi de 0,1820 (F (3,103) = 1,65 p-valor> 0,05). Logo, afirma-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação à sua experiencia no mercado financeiro sao, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente. Em relação ao tempo de casa, o p-valor foi de 0,1718 (F (4,102) = 1,63 p-valor> 0,05). Portanto, percebe-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação ao seu tempo de casa, trabalhando como AAI na empresa, sao, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente.
Relativo ao tamanho da carteira (em milhoes de reais) dos entrevistados, o p-valor foi de 0,6458 (F (4,102) = 0,62 p-valor> 0,05). Sendo assim, entende-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação ao tamanho da sua carteira (em milhoes de reais) sao, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente. Por fim, sobre a quantidade de clientes que os entrevistados possuem, o p-valor foi de 0,2515 (F (3,103) = 1,39 p-valor> 0,05). Logo, verifica-se que os vieses e heurísticas dos entrevistados em relação aos seus números de clientes são, em média, iguais na amostra investigada, tornando-os nao significativos estatisticamente.
Nesta pesquisa realizamos urna análise de regressäo linear múltipla para investigar a influencia de diversas variáveis independentes sobre a variável dependente, denominada "Excesso 1". Os resultados obtidos sao apresentados na Tabela 3.
Os resultados revelam que variáveis como Experiencia no mercado financeiro e Tempo de casa tem efeitos significativos sobre as variáveis "Excesso 1" e"Excesso 2". Por exemplo, um aumento em urna unidade de Experiencia no mercado financeiro está as sociado a uma diminuição significativa em ancoragem eframming, enquanto tempo de casa demonstra urna relação positiva corn aversão à perda e negativa com aversão ao arrependimento e Excesso 2.
Em relação à idade, o modelo apresentou uma relação significante negativa com a variável representatividade.
As variáveis sexo, pos-graduação, graduação, tamanho da carteira e quantidade de clientes nao apresentam significancia estatistica, de acordo com o modelo.
4. Discussőes e consideraçoes finais
Este estudo teve como objetivo analisar a presençã de heurísticas e vieses comportamentais na tomada de decisao dos AAIs de um escritorio de assessoria de investimentos. Primeiramente, foram identificadas as principais características pessoais e profissionais dos AAIs. Verificou-se que os AAIs sao majoritariamente do sexo masculino (86,9%) e a média de idade é relativamente baixa: 41,1% estão na faixa entre 18 e 25 anos; 35,5% entre 25 e 30 anos; e 23,4% dos respondentes têm idade superior a 30 anos. Sobre a graduação e pos-graduação dos AAIs, 45,8% dos assessores sao graduados em engenharias e 67,3% não possuem pos-graduação. Em relação à experiencia de mercado financeiro dos AAIs, 71% dos respondentes têm entre 1 e 3 anos de experiencia. Quanto ao tempo em que trabalham na empresa, foi uma questão que teve respostas bem equiparadas: mostrou um equilibrio entre assessores mais novos e assessores com mais tempo de casa. O tamanho da carteira (em milhöes de reais) dos AAIs também é um dado que mostrou harmonia entre R$5 a R$20 milhöes (31,8%) e entre R$20 a R$40 milhöes (32,8%). Sobre o número de clientes que cada AAI possui, ficou entre 30 e 50 clientes (11,2%), entre 50 e 70 clientes (15%), entre 70 e 100 clientes (36,4%) e acima de 100 clientes (37,4%).
Em segundo, foi confirmada a presençã de heurísticas e vieses comportamentais no processo de tomada de decisäo, corroborando assim com estudos anteriores de Kahneman e Tversky (1979) e Damkę et al. (2015). Apesar de terem funçöes e responsabilidades diferentes dentro do mercado financeiro, tanto os AAIs quanto os gestores de fundos apresentaram que a irracionalidade faz parte de seus processos decisorios (Damke et al., 2015). Os resultados obtidos demostraram que, dos oito vieses e heurísticas testados nos AAIs, ao todo sete foram confirmados, uns mais fortemente que outros, a saber: aversäo ao arrependimento (76%), excesso de confiançã 2 (65%), ancoragem (63%), retrospecto (52%), aversäo à perda (50%). Os vieses framing (37%) e representatividade (31%) näo tiveram uma confirmação täo forte quanto os demais, mas ainda foram confirmados, pois mais de 20% dos entrevistados apresentaram o vies. O único viés testado e que nao foi considerado confirmado foi o de excesso de confiançã, em que apenas 13% dos entrevistados confirmaram. Este teste corrobora o resultado do estudo de Bhandari e Deaves (2006), quando concluíram que homens com elevado nivel de educação estäo mais sujeitos ao excesso de confiançã, visto que a maioria dos AAIs entrevistados (67,3%) näo possui pos-graduação.
Por fim, foram relacionadas as características pessoais e profissionais dos AAIs com os vieses comportamentais e heurísticas observados no processo de tomada de decisäo. Supöe-se que algumas características, como tamanho da carteira, tempo de casa, experiencia no mercado financeiro e número de clientes, poderiam ser urna variante para encontrar mais vieses ou näo. O estudo de Damke et al. (2015) constatou que os vieses e heurísticas confirmados pelos gestores de fundos de investimentos tiveram urna relação com a performance de rentabilidade de seus respectivos fundos. Entretanto, constatou-se que nenhuma das características questionadas muda a média das respostas dos AAIs. Portanto, os vieses e heurísticas confirmados estäo espalhados ale- átonamente pelo grupo de AAIs da empresa, resultando em dados estatísticos nao significativos. Ha apenas urna significancia para dois assessores que cursaram MBA fora do Brasil. Porem, como sao apenas dois, é insignificante para efeitos estatísticos.
Os resultados encontrados têm implicaçoes práticas. Sao relevantes para os gerentes de empresas de investimentos. Os vieses e heurísticas sao atalhos mentais que geralmente levam a urna tomada de decisāo errónea (Yoshinaga e Ramalho, 2014). Ao confirmar diversos vieses, o AAI terá urna maior recorrência de erros na sua carteira. A performance do AAI dentro da empresa, para entregar suas metas e trilhar novos caminhos no plano de carreira da empresa e principalmente o seu atendimento com os clientes, pode ser impactado. Portanto, os gerentes precisam estar cientes dos atalhos mentais que influenciam as tomadas de decisäo do AAI.
A principal limitação deste estudo consiste em urna amostra relativamente pequeña de assessores e o destaque para vieses comportamentais e heurísticas específicos. Sugere-se novas pesquisas que contemplem AAIs de outras empresas brasileiras e demais países emergentes e a identificaęao da influencia do nivel de alfabetização fináncéira do AAI na presençã dos vieses e heurísticas. Também se propöe a investigação sobre se os resultados pođem ou não influenciar no desenvol vimento e performance dos AAIs. Ainda, verificar os vieses dos atuais e futuros clientes da empresa, para observar se estes clientes optam por AAIs que apresentem o mesmo viés.
Submitted on January 15, 2024. Revised on February 13, 2024. Accepted on February 15, 2024.
Published online in March 2024. Editor in charge: Bruno Giovannetti.
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Abstract
Este estudo investigou o comportamento dos Agentes Autónomos de Investimentos (AAIs) de urna corretora de investimentos, analisando se as suas decisöes são racionais ou influenciadas por atalhos mentais. Utilizando uma abordagem quantitativa e corte transversal, foram coletadas 107 respostas de um total de 280 AAIs por meio de um questionário. Os resultados destacaram a confirmação de sete vieses e heurísticas, como a aversão ao arrependimento (76%) e ancoragem (63%). Essas constataçöes ressaltam a importancia de os gestores e AAIs estarem conscientes dessas influencias, orientando efetivamente a tomada de decisöes. Este estudo contribui para a literatura de finançãs comportamentais ao identificar atalhos mentais relevantes na decisão dos AAIs, oferecendo insights valiosos para aprimorar práticas de gestão e estrategias financeras, com potencial impacto positivo ñas decisöes de investimento.